尽管中国债券市场规模接近70万亿元，但交易活跃度不高以及流动性偏低，某种程度制约了境内外更多投资者参与。

近日，中证指数有限公司与平安证券联合编制发布了“中证-平安国债活跃券指数系列”（下称活跃券指数系列），旨在解决这个境内债市发展瓶颈。

所谓活跃券指数系列主要包括5年期、10年期以及5-10年期国债活跃券指数，是境内首次以流动性为主要评价指标进行样本选择及权重计算的债券指数。

平安证券总经理兼CEO刘世安介绍，这无形间给债券ETF（交易型开放式指数基金英文简称）扩容带来了新机遇。未来平安证券还将与中证指数有效公司探索设计政策性银行债、信用债、全市场以及主题类的活跃券指数，打造保留流动性指数设计、债券ETF管理、做市、交易的生态链。

21世纪经济报道记者多方了解到，尽管债券ETF不是新鲜事物，但其在中国的发展历程可谓步履蹒跚。由于受到债券投资标的流动性偏低等因素冲击，当前国内债券ETF资产规模不足100亿元。

“若这个局面得不到改善，即便相关部门扩大债市对外开放力度，境内投资机构投资境内债市的兴趣也将受拖累。”一位国有大型银行债券交易员直言。更重要的是，只有解决债券交易活跃度与流动性问题，吸引到更多境外投资机构参与境内债市投资交易，才能逐步解决境内债市投资策略单一问题，促进境内债市实现更快更好的发展。

ETF的新发展契机

中证指数有限公司研究开发部总监宋红雨介绍，中证-平安国债活跃券指数系列的面世，主要得益于一次头脑风暴。当时平安证券找到中证指数有限公司，希望能共同编制以流动性为主要评价指标的债券指数，考虑到境内债券市场缺乏此类债券指数及相关金融产品，双方很快一拍即合。

不过，要编制活跃券债券指数，绝非易事。一方面债券指数的样本数据不能太少，且单一债券的占比不能过高；另一方面债券指数编制规则需保持连续性，不能因市场环境变化导致债券指数找不到相应债券样本，最终半途而废。

“我们回测了过去5年国债市场交投相对活跃的各个国债品种特点，利用量化模型与市场交易数据，选择债券样本进行权重计算，最终形成了活跃券指数系列。”宋红雨称。

在她看来，这给相应的债券ETF发行奠定了基础。原因是活跃券指数系列有三大特点适合ETF产品进行持续追踪与配置。一是成分券数量适中且流动性好，易于ETF复制及基金申购赎回处理，减少跟踪误差；二是以流动性作为权重因子定期调整，减少ETF被动调仓成本；三是指数久期稳定，易于投资者把控投资组合风险。

一位参与指数编制设计的知情人士透露，为了吸引境外投资机构配置挂钩活跃券债券指数的债券ETF，平安证券与中证指数有限公司还对债券样本收益率进行遴选，比如10年期国债活跃券指数的年化收益率约在3.57%，比美国同期国债收益率高出约100个基点。

在上述国有银行债券交易员看来，相比收益率，债券指数所对应债券样本的流动性与交易活跃度，更是决定债券ETF成败的关键因素。

当前境内外大型投资机构均不大愿配置债券ETF的一大主要原因，就是这款产品交易量低迷，日交易量超过1000万元的仅有一款产品，其余产品日交易量徘徊在数百万元，难以满足他们对债券ETF高流动性的要求。

此外，债券ETF的成败，也与做市商的交易撮合能力有着密切关系。即做市商能否在最短时间内找到交易对手，确保ETF从容应对突发性申购赎回的资金需要，也影响到后者的受欢迎程度。

在他看来，尽管中证-平安国债活跃券指数系列解决了债券交投活跃度不足等问题，但要让境内外大型投资机构配置相应的债券ETF产品，依然需要相当漫长的过程。毕竟，这些机构投资者需要一段时间了解这类债券ETF的流动性、透明度与实际收益，是否符合自身资产配置需要。

宋红雨则认为，随着境内债市对外开放稳步推进，加之境内投资者债市投资需求日益旺盛，当前各类债券指数及相关金融产品创新正迎来快速发展期。

“去年中证指数结合用户需求开发的债券指数数量，创下2007年以来的最高值，共有22只债券指数型投资产品发行成立，还有10只产品正在产品审核过程。”她表示。

助力债市投资交易策略多元化

在业内人士看来，活跃债指数系列与债券ETF扩容的更大意义，在于吸引更多境内外投资机构参与境内债市投资交易，打破现有债券市场投资策略单一的格局。

“目前，银行间债券市场交易主体是大型银行，他们多采取持有到期策略，导致整个市场交投并不活跃。”上述国有银行债券交易员透露。究其原因，过去两年金融机构只需采取信用下沉（投资信用评级较低的高收益债券）、加杠杆与拉长久期等手段，就能获取较高投资回报，无需研发多元化的债券交易策略通过波段交易套取价差收益。但是，随着去杠杆进程推进与金融监管从严，这类债券交易策略正变得渐行渐难。

21世纪经济报道记者获得的数据显示，去年底境内债券类基金的平均杠杆率为1.2倍，截至今年6月底，这个数值则降至1.05倍，无形间拖累债券类基金高回报难以维系。

在他看来，若境内债市持续缺乏多元化的债券交易策略，整个市场将进一步陷入交投低迷局面，对人民币国际化与境内债市快速良好发展均构成较大制约。

一位私募基金债券投资部主管向记者指出，当前债市交投不够活跃、流行性偏低、交易策略单一的另一个原因，是境外投资者占比较低——尽管债券通开启令境外资金持有境内债券的资金规模持续增加，整体而言境外资金参与境内债券的投资占比依然不到2%，远低于境外资金在其他新兴市场国家债市的10%平均投资占比。

境外资金若能加大境内债市的投资力度，带来的不仅是资金，还有多元化的债券交易策略，从而带动各个债券品种的价差套利机会增加，进而吸引境内金融机构积极研发差异化的债券交易策略，推动境内债市交易活跃度与流动性双双提升。

“其中，债券ETF占据着重要角色。”他直言。由于债券ETF具有高流动性、产品高透明度等特点，往往是境外投资机构参与境内债市投资交易的重要配置品种。比如美国债券市场交投活跃，与全球投资机构大量配置美债ETF存在密切关系。当前美国债券ETF市场规模超过5000亿美元，且每年以20%速度增长。

在他看来，中国债券ETF要吸引更多境外资金参与配置，除了在增强债券投资标的流动性方面下功夫，还得进一步降低ETF申购赎回费率。

“目前境内债券类基金产品平均费率约在千分之六，有些产品甚至达到1.2%，这是不少境外资金难以接受的高投资成本。”他直言。